孫天欣

上次我說了股票抵押貸款，今次又講一個新的題目吧，借殼上市。近來有朋友問我為什麼比較少推介股票，實不相暪，近來資本市場的交易實在太多，如果有留意我公司的最新動向，上星期的供股通告中，我們又成為一個創業板客戶的供股配售代理，就算在市況波動，但筆者其實無睱專注股份研究，寫資本融資或是SPAC，因為日日也談論，不用太多的資料蒐集。

反收購的例子
返來說借殼上市，其實在美國多年前已經有實行，香港比較出名的例子，就是當年的盈科，鯨吞香港電訊，另外，科技指數中的阿里健康（00241）也是由之前的中信廿一世紀借殼上市。上市公司發售大比例的新股，讓私人公司合併到上市公司，而上市公司的控制權也會易手到私人公司的股東。這一個操作稱為逆向收購或反收購，我們可以下面的例子說明：

A公司為私人公司，單一大股東持有100%股份
B公司是上市公司，控股股東持有30%股份
B公司發出公告，向A公司配售50%新股

結果，上市公司B 股本會即時增加50%，B公司的控股股東股權被攤薄到20%，而A公司的大股東變相持有33%，控股股東就會變為A公司的大股東，所以公司的控制權就會轉移了。

反收購的好處
香港上市規則中，公司要上市，需要通過盈利測試及上市聆訊，而新興行業中，有不少公司行業較新，公司估值可能已達一定數額，但是公司未在盈利狀態，又或是行業上，未必能符合上市要求，所以借殼上市，就是私人公司進入資本市場的唯一捷徑。例如，阿里健康，當年借殼時，公司的電商平台並未注入上市公司中，而公司都是近一年才開始有盈利，所以時間上，借殼就較公司申請上市，快捷和直接。不過，就現時交易所的標準，能夠被批核的反收購例子非常少，可說是十單都無一單。

上市守則對反收購的限制
雖然上述說了不少借殼上市的好處，但是在監管角度，借殼注入資產，就是避開了上市聆訊，盈利測試等，而證監會一直打擊啤殼行為，故此在2019年修改了上市規則，針對上市公司控股權轉手後的重大收購或一連串的收購，由24個月增加到36個月，提高了借款後注入資產的難度。而新上市公司，也限制了12個月內大股東的減持或控股權的轉讓。

SPAC的影響
講起收購合併，就要回說SPAC，因為特殊項目收購公司的設立，正正是為了收購，借殼便很順理成章地發生，也幫助到不少未有盈利，但已有估值的科技或生物科技公司，加快進入市場。

縱然近來這個題目被炒作得熱烘烘，但證監會的取態什是關鍵，多年來一直打擊啤款，禁止上市後的股權轉讓和減持，現在又要批准公司以借殼模式為上市目標。以己之矛，攻己之盾，不禁想起幾句詞：雄兔腳撲朔；雌兔眼迷離；雙兔傍地走；安能辨我是雄雌？對所謂妖股的標準，到底那條界線在哪裏？

筆者不持有上述股份。